1.1新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)技術(shù)業(yè)態(tài)創(chuàng)新正勁

技術(shù)催動(dòng)變革，量能的積累將引發(fā)質(zhì)的突破。從絕對(duì)數(shù)量來(lái)看，經(jīng)過(guò)數(shù)年的發(fā)展，全球新能源汽車(chē)的產(chǎn)銷(xiāo)量已突破200萬(wàn)臺(tái)/年，產(chǎn)值突破2000億元，產(chǎn)業(yè)規(guī)模已蔚為可觀，且造就出如Tesla、寧德時(shí)代一眾的明星上市公司。然而，相比于已發(fā)展了一百多年的燃油汽車(chē)，新能源汽車(chē)技術(shù)業(yè)態(tài)的革新仍遠(yuǎn)未停息，無(wú)論是造車(chē)新勢(shì)力、固態(tài)/燃料電池、SiC器件、大功率/無(wú)線充電等都尚處于起步階段，新技術(shù)的萌生到茁壯將一次次顛覆產(chǎn)業(yè)格局，新的賽道即意味著新的可能。

新能源汽車(chē)行業(yè)深度報(bào)告：科創(chuàng)板之“躍”

海外市場(chǎng)方面隨著特斯拉平價(jià)車(chē)型Model3批量交付，北美地區(qū)Model3成為入門(mén)豪華品牌轎車(chē)銷(xiāo)量冠軍；其中18年7月以來(lái)，Model3銷(xiāo)量超過(guò)其他豪華入門(mén)品牌轎車(chē)銷(xiāo)量總和。

特斯拉Model3在北美的成功證明新能源汽車(chē)全面啟動(dòng)消費(fèi)化進(jìn)程。19年特斯拉啟動(dòng)Model3/Y的國(guó)產(chǎn)化，并多次下調(diào)中國(guó)區(qū)Model3售價(jià)；奔馳EQC、奧迪Q2-etron、寶馬iX3等新能源車(chē)型也將于19年國(guó)產(chǎn)。全球新能源乘用車(chē)市場(chǎng)將迎來(lái)消費(fèi)級(jí)產(chǎn)品的爆發(fā)，這必將帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)公司快速成長(zhǎng)。而特斯拉在電池新材料體系的勇于嘗新，也將為這個(gè)快速變革的行業(yè)帶來(lái)持續(xù)的機(jī)會(huì)。

在新能源浪潮下，特斯拉對(duì)傳統(tǒng)車(chē)企的逆襲激勵(lì)了一大批新興的造車(chē)企業(yè)，也促進(jìn)了中國(guó)造車(chē)新勢(shì)力的崛起，截止目前我國(guó)造車(chē)新勢(shì)力品牌已超過(guò)49個(gè)，成立時(shí)間多集中在2014-2015年，股東主要來(lái)自互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、傳統(tǒng)車(chē)企、零部件經(jīng)銷(xiāo)商企業(yè)等。

相比傳統(tǒng)車(chē)企，造車(chē)新勢(shì)力具有輕包袱、新體系、強(qiáng)基礎(chǔ)等特點(diǎn)。

造車(chē)新勢(shì)力優(yōu)勢(shì)顯著：

傳統(tǒng)車(chē)企難以快速擺脫燃油車(chē)的“包袱”、為滿足嚴(yán)格的燃油車(chē)政策法規(guī)、車(chē)企也需要投入大量資源。盡管我國(guó)已成為全球最大新能源汽車(chē)市場(chǎng)，但新能源車(chē)滲透率不足4%，傳統(tǒng)車(chē)企的銷(xiāo)量與利潤(rùn)仍主要依賴燃油車(chē)，各國(guó)油耗法規(guī)及排放法規(guī)也愈加嚴(yán)格，傳統(tǒng)車(chē)企不得不繼續(xù)投入大量研發(fā)資源來(lái)提升發(fā)動(dòng)機(jī)熱效率與變速箱傳動(dòng)效率、采用更多的混動(dòng)技術(shù)來(lái)滿足即將實(shí)施的國(guó)六排放法規(guī)要求。

新勢(shì)力機(jī)制好、體系新、更具活力。新勢(shì)力理順產(chǎn)品生產(chǎn)機(jī)制，打造新的價(jià)值鏈模式，實(shí)現(xiàn)新的創(chuàng)收模式，公司沒(méi)有燃油車(chē)包袱，新造車(chē)勢(shì)力的全新的團(tuán)隊(duì)模式、企業(yè)架構(gòu)，對(duì)人才尤其是互聯(lián)網(wǎng)、軟件人才的吸引力要強(qiáng)于傳統(tǒng)車(chē)企。

硬件技術(shù)儲(chǔ)備不弱于傳統(tǒng)OEM。電池體系大家都站在同一起跑線，在驅(qū)動(dòng)電機(jī)電控體系上，電機(jī)電控占新能源汽車(chē)成本比例為11%，可類(lèi)比于傳統(tǒng)車(chē)的變速箱，是新能源車(chē)的核心產(chǎn)品，新勢(shì)力不弱于人，預(yù)計(jì)未來(lái)自供為主。舉大眾MEB平臺(tái)為例，平臺(tái)電機(jī)電控三分之二預(yù)計(jì)采取外購(gòu)方式，三分之一采取自給自足方式，未來(lái)自給自足方式會(huì)逐漸增多。目前新造車(chē)勢(shì)力和傳統(tǒng)車(chē)企我們認(rèn)為在電驅(qū)動(dòng)技術(shù)上并沒(méi)有顯著差距，基本都是自供應(yīng)商處采購(gòu)，處于同一起跑線。

1.2新賽道、新挑戰(zhàn)、新可能

1.2.1造車(chē)新勢(shì)力冉冉升起

我們認(rèn)為，科創(chuàng)板將會(huì)吸引類(lèi)似于特斯拉一類(lèi)的造車(chē)新勢(shì)力上市。

其中蔚來(lái)汽車(chē)已經(jīng)赴美上市，我們以威馬汽車(chē)為例，對(duì)有望登陸科創(chuàng)板的新造車(chē)勢(shì)力企業(yè)進(jìn)行分析。

威馬汽車(chē)—平價(jià)電動(dòng)車(chē)打造者

公司于2015年底建立，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)主要為沈暉（曾任沃爾沃中國(guó)區(qū)董事長(zhǎng)）、杜立剛（曾任職于飛利浦）、徐煥新（先后在FEV、大眾、奔馳、沃爾沃任職）、張然（曾任職吉利集團(tuán)CFO）、林仕翰（產(chǎn)品規(guī)劃，曾任職上汽通用、吉利、奇瑞）。

公司在德國(guó)設(shè)立了研發(fā)團(tuán)隊(duì)，生產(chǎn)基地采用自建模式，工廠位于溫州市甌江口，2016年奠基，未來(lái)將擁有年生產(chǎn)20萬(wàn)臺(tái)新能源智能汽車(chē)的生產(chǎn)能力，目前具備10萬(wàn)臺(tái)產(chǎn)能，計(jì)劃銷(xiāo)售額200億元，單車(chē)補(bǔ)貼前售價(jià)基本在20萬(wàn)元。

公司建立128戰(zhàn)略，圍繞1個(gè)核心架構(gòu)，規(guī)劃STD和PL兩個(gè)整車(chē)平臺(tái)，衍生出8款汽車(chē)，計(jì)劃2018-2019年形成緊湊型SUVEX5和大型六座SUVEX6兩款產(chǎn)品組合，自2019年開(kāi)始，每年至少推出一款產(chǎn)品，至少8款高品質(zhì)主流智能汽車(chē)，2018年起，以每年超過(guò)一款新車(chē)的速度逐步推向市場(chǎng)。

公司從低價(jià)產(chǎn)品突破、量產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)豐富

公司管理層多是來(lái)自于傳統(tǒng)車(chē)企，對(duì)于制造、采購(gòu)、銷(xiāo)售的理解程度要比其他互聯(lián)網(wǎng)造車(chē)勢(shì)力更深入，但是公司第一款車(chē)以平民車(chē)起步，其車(chē)型與傳統(tǒng)車(chē)企的純電車(chē)型也并沒(méi)有顯著區(qū)別。

首款車(chē)型從平民電動(dòng)車(chē)開(kāi)始。威馬EX52018年9月開(kāi)始交付，對(duì)標(biāo)大眾途觀，補(bǔ)貼后售價(jià)9.9-21.6萬(wàn)，產(chǎn)品于2018年9月開(kāi)始交付，訂單約為1.3萬(wàn)臺(tái)左右，最大續(xù)航500公里，綜合工況下300-460公里。目前EX5已經(jīng)開(kāi)始交付，計(jì)劃于2019年向用戶交付10萬(wàn)輛車(chē)。

2018年國(guó)內(nèi)實(shí)現(xiàn)新能源乘用車(chē)銷(xiāo)售105.3萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)82.5%，成為全球第一大新能源乘用車(chē)市場(chǎng)。乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截止19年2月，我國(guó)新能源乘用車(chē)?yán)塾?jì)銷(xiāo)量14.2萬(wàn)臺(tái)，同比增速達(dá)到134%，新能源汽車(chē)保持產(chǎn)銷(xiāo)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)。造車(chē)新勢(shì)力終將成長(zhǎng)為推動(dòng)我國(guó)消費(fèi)級(jí)新能源乘用車(chē)普及的重要驅(qū)動(dòng)力。

1.2.2新材料迭代如火如荼

新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)快速增長(zhǎng)的同時(shí)，產(chǎn)品技術(shù)性能持續(xù)提升，新的技術(shù)變革不斷涌現(xiàn)。更高的動(dòng)力電池能量密度、更遠(yuǎn)的續(xù)航里程、更強(qiáng)的安全性能，用戶端對(duì)于新能源汽車(chē)的要求，促使每一次新技術(shù)變革都快速落地產(chǎn)業(yè)化。每一次新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化都帶來(lái)細(xì)分行業(yè)的爆發(fā)式增長(zhǎng)和一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域龍頭的快速崛起。

在可以預(yù)見(jiàn)的3-5年內(nèi)，正極材料體系無(wú)鈷化、負(fù)極材料硅碳化、功率單元輕量化將是行業(yè)發(fā)展的大勢(shì)所趨。

正極材料無(wú)鈷化：NCA、OLO、NCM811登上歷史舞臺(tái)

我國(guó)正極材料產(chǎn)業(yè)目前處于新技術(shù)持續(xù)產(chǎn)業(yè)化、多技術(shù)路線并行發(fā)展的階段。富鋰錳基、NCA、NCM811等先進(jìn)正極材料體系產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)配套裝車(chē)，NCM體系加速實(shí)現(xiàn)高鎳化。

相比當(dāng)前主流的鎳鈷錳333/523體系，NCA/NCM811高鎳體系具備更高的容量密度，同時(shí)含鈷量更低，在材料綜合成本領(lǐng)域更具優(yōu)勢(shì)；富鋰錳材料則同時(shí)具備更高的電壓平臺(tái)和容量密度，更低的小金屬含量，具備綜合性能優(yōu)勢(shì)和成本優(yōu)勢(shì)。

NCA體系已經(jīng)在特斯拉Model3產(chǎn)品上批量應(yīng)用，NCM811體系也獲得LG動(dòng)力領(lǐng)域應(yīng)用實(shí)踐。

在工信部發(fā)布的新能源汽車(chē)推廣應(yīng)用目錄中，已有多款配套新型正極材料的產(chǎn)品入選；國(guó)內(nèi)先進(jìn)正極材料體系產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用初現(xiàn)端倪。

中國(guó)在傳統(tǒng)消費(fèi)LCO正極領(lǐng)域已然位居全球頂峰，動(dòng)力新正極體系仍處于產(chǎn)業(yè)化導(dǎo)入的爆發(fā)前夜。國(guó)內(nèi)自主配套方面，湖南杉杉寧夏基地NCM811產(chǎn)能已經(jīng)點(diǎn)火試產(chǎn)，寧波容百高鎳產(chǎn)品已經(jīng)獲得圓柱產(chǎn)品批量應(yīng)用，當(dāng)升科技也已經(jīng)進(jìn)入高鎳產(chǎn)品導(dǎo)入階段。

海外產(chǎn)業(yè)鏈配套方面，華友鈷業(yè)與韓國(guó)LG合資建設(shè)正極工廠量產(chǎn)NCM712以上級(jí)別高鎳產(chǎn)品，貝特瑞及參股公司芳源環(huán)保與松下開(kāi)啟NCA正極及其前驅(qū)體的量產(chǎn)導(dǎo)入。

國(guó)內(nèi)正極企業(yè)有望在本輪技術(shù)升級(jí)中再次誕生細(xì)分領(lǐng)域黑馬。

寧波容百-高鎳三元正極領(lǐng)軍者

寧波容百成立于2014年9月，由北京礦冶研究總院教授級(jí)高工白厚善、韓國(guó)L&F創(chuàng)始人劉向烈（韓國(guó)）創(chuàng)立，集結(jié)中韓兩支具有二十余年鋰電正極材料行業(yè)專(zhuān)家團(tuán)隊(duì)。

公司規(guī)劃有浙江本部、湖北鄂州、貴州遵義三大生產(chǎn)基地，截止18年底三元正極材料產(chǎn)能達(dá)到1.87萬(wàn)噸，配套前驅(qū)體產(chǎn)能1.44萬(wàn)噸；18年實(shí)現(xiàn)收入29.9億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.13億元，當(dāng)期研發(fā)費(fèi)用1.2億元。

公司自創(chuàng)立伊始，就確立以高能量密度三元正極材料為主產(chǎn)品的策略，是國(guó)內(nèi)首家量產(chǎn)NCM811的正極材料企業(yè)，目前已經(jīng)成為CATL、LG、BYD、孚能科技等國(guó)內(nèi)外多家頂級(jí)動(dòng)力電池企業(yè)的合作伙伴。公司已申報(bào)科創(chuàng)板上市并獲得受理。

公司通過(guò)前驅(qū)體控制結(jié)晶、氣氛燒結(jié)技術(shù)、表面處理、大小顆粒摻混等核心技術(shù)，可以制備N(xiāo)i含量超過(guò)90%的高容量、高壓實(shí)正極材料，較常規(guī)NCM811、NCA產(chǎn)品能量密度高出10%，具有更好的循環(huán)壽命和更低的表面殘Li。

負(fù)極材料硅碳化：高能量密度兼顧循環(huán)壽命，硅碳導(dǎo)入進(jìn)行時(shí)

目前在鋰電負(fù)極材料領(lǐng)域，石墨化碳材料是主流技術(shù)路線，其比容量最高可達(dá)370mAh/g。而硅的比容量最高可達(dá)到3000mAh/g，顯著高于石墨負(fù)極材料。

但是硅在嵌鋰后體積膨脹超過(guò)300%，巨大的體積效應(yīng)導(dǎo)致材料粉化從集流體脫落，以及SEI膜反復(fù)破壞再生消耗電解液中的Li+，最終導(dǎo)致電池容量的下降以及循環(huán)壽命的不足。

因此，負(fù)極產(chǎn)業(yè)內(nèi)采用SiC復(fù)合體系/SiO體系等方案，滿足提升容量的同時(shí)盡量延長(zhǎng)循環(huán)壽命。

杉杉股份量產(chǎn)硅基負(fù)極材料容量密度已經(jīng)達(dá)到450mAh/g，并可以根據(jù)客戶需求定制450mAh/g以上容量密度產(chǎn)品；公司量產(chǎn)硅基負(fù)極材料產(chǎn)品系列已經(jīng)超過(guò)10個(gè)，產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程位居全球前列。

目前國(guó)內(nèi)上海杉杉、貝特瑞兩家負(fù)極傳統(tǒng)領(lǐng)頭羊企業(yè)已經(jīng)具備硅基負(fù)極材料批量出貨業(yè)績(jī)，多家負(fù)極企業(yè)也都有規(guī)劃硅基負(fù)極材料產(chǎn)能。

松下電器NCA-SiO體系圓柱電池在Model3中的批量應(yīng)用直接加速全球硅基負(fù)極材料的產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程。

功率單元IGBT進(jìn)化，碳化硅SiC材料嶄露頭角

功率單元IGBT模塊是整個(gè)電控系統(tǒng)的核心，新能源汽車(chē)對(duì)電控系統(tǒng)高功率密度和高可靠性的需求，催生了新一代材料碳化硅SiC的應(yīng)用。

相比IGBT，以碳化硅SiC為材料的功率模塊具備低開(kāi)關(guān)損耗、高環(huán)境溫度耐受性和高開(kāi)關(guān)頻率的特點(diǎn)，因此采用碳化硅SiC材料的新一代電控效率更高、體積更小并且重量更低。

目前英飛凌、三菱等傳統(tǒng)功率器件大廠均在爭(zhēng)相研發(fā)下一代碳化硅器件，國(guó)內(nèi)包括比亞迪、泰科天潤(rùn)、芯光潤(rùn)澤和士蘭微等企業(yè)也在積極研發(fā)和探索碳化硅器件的產(chǎn)業(yè)化。豐田于2015年內(nèi)推出了基于碳化硅SiC功率器件的原型車(chē)用于測(cè)試新一代材料的輸出性能，國(guó)內(nèi)比亞迪計(jì)劃在2019年推出搭載碳化硅電控的新能源汽車(chē)，并在2023年實(shí)現(xiàn)旗下電動(dòng)車(chē)全面使用碳化硅電控。

新能源汽車(chē)行業(yè)深度報(bào)告：科創(chuàng)板之“躍”

新能源汽車(chē)行業(yè)深度報(bào)告：科創(chuàng)板之“躍”

綜上我們認(rèn)為，新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)作為一個(gè)體量快速增長(zhǎng)、技術(shù)持續(xù)革新的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，將在汽車(chē)電動(dòng)化滲透率提升的過(guò)程中為多個(gè)細(xì)分技術(shù)領(lǐng)域提供廣闊的舞臺(tái)；產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)有望涌現(xiàn)多家技術(shù)領(lǐng)先型的黑馬企業(yè)。

1.3特斯拉的“美國(guó)科創(chuàng)板”之路

特斯拉(Tesla)成立于2003年，主要從事純電動(dòng)汽車(chē)的設(shè)計(jì)、制造和銷(xiāo)售，也向第三方提供電動(dòng)汽車(chē)動(dòng)力系統(tǒng)的研究開(kāi)發(fā)和代工生產(chǎn)服務(wù)，其產(chǎn)品涵蓋跑車(chē)以及其他大眾型車(chē)輛。特斯拉電動(dòng)汽車(chē)在質(zhì)量、安全和性能方面均達(dá)到汽車(chē)行業(yè)最高標(biāo)準(zhǔn)，并提供OTA空中升級(jí)等服務(wù)方式和完備的充電解決方案；降低了全球交通對(duì)不可再生能源的依賴，其于2010年在納斯達(dá)克上市，先后進(jìn)行4次增發(fā)融資。

特斯拉2010年上市之初Roadster和ModelS共計(jì)銷(xiāo)量約1500輛，仍處于虧損狀態(tài)，IPO融資額為2.26億美元，上市時(shí)估值為28億美元，約為24倍PS。

特斯拉于2011、2012、2013、2017年多次增發(fā)，主要原因是緩解現(xiàn)金流壓力，其中2012年面臨現(xiàn)金危機(jī)，2013年出于二級(jí)市場(chǎng)良好表現(xiàn)進(jìn)行增發(fā)融資還清聯(lián)邦貸款，2017年公司增發(fā)主要拓展Model3核心車(chē)型產(chǎn)能。

2018年下半年業(yè)績(jī)拐點(diǎn)初現(xiàn)。特斯拉18年全年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-15.58億元，同比增長(zhǎng)50%，已是2015年以來(lái)連續(xù)四年虧損；其中2018H2實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)54.41億元，扭虧為盈、拐點(diǎn)初現(xiàn)，且2018年3季度到4季度經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流已經(jīng)2個(gè)季度連續(xù)轉(zhuǎn)正。

自特斯拉上市以來(lái)至今，其股價(jià)最高漲幅已經(jīng)達(dá)25倍，充分彰顯其卓越的公司品質(zhì)以及機(jī)構(gòu)對(duì)納斯達(dá)克的認(rèn)可，投資者愿意給予板塊估值溢價(jià)。

前期國(guó)內(nèi)上市制度對(duì)于盈利能力的要求，使得部分處于行業(yè)發(fā)展初期、尚未獲得穩(wěn)定盈利能力的創(chuàng)新型企業(yè)不得不赴美股、港股市場(chǎng)上市?？苿?chuàng)板的設(shè)立，將引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)型企業(yè)重回國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)；而中國(guó)的科創(chuàng)板也有望培育出如同特斯拉這樣改變行業(yè)生態(tài)的優(yōu)秀企業(yè)。助力行業(yè)快速發(fā)展的同時(shí)，也為投資者帶來(lái)豐厚的投資回報(bào)。

通過(guò)中外新能源整車(chē)企業(yè)估值對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，估值上差異顯著，資產(chǎn)質(zhì)量和公司資質(zhì)的不同導(dǎo)致各公司估值差異較大，優(yōu)質(zhì)公司給予的PB倍數(shù)更高可達(dá)20倍左右，盈利能力反而處于次要地位。

2.1科創(chuàng)板制度創(chuàng)新對(duì)新能源汽車(chē)企業(yè)的影響

在上交所發(fā)布的科創(chuàng)板企業(yè)上市推薦指引中，進(jìn)一步細(xì)化了重點(diǎn)支持的六大領(lǐng)域，其中新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)屬于在節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域中重點(diǎn)支持的行業(yè)。

科創(chuàng)板的核心特征是：發(fā)行審核注冊(cè)制+發(fā)行承銷(xiāo)市場(chǎng)化+交易適度放開(kāi)+持續(xù)監(jiān)管更嚴(yán)格，對(duì)于新能源汽車(chē)企業(yè)來(lái)說(shuō)，科創(chuàng)板更加包容的上市制度和更快的上市時(shí)間使得具有潛力的企業(yè)在發(fā)展的早期，即使暫時(shí)未能盈利，但是有一定規(guī)模的營(yíng)收時(shí)，便可通過(guò)科創(chuàng)板上市進(jìn)行直接融資，獲得助力企業(yè)加速成長(zhǎng)的資金。

上市條件更加包容，放寬了對(duì)上市公司盈利的要求

科創(chuàng)板根據(jù)上市企業(yè)的預(yù)估市值，主要對(duì)公司的營(yíng)業(yè)收入提出了要求，在凈利潤(rùn)、現(xiàn)金流等方面的要求較為包容，給予了成長(zhǎng)企業(yè)更多的業(yè)務(wù)發(fā)展時(shí)間。

上市時(shí)間縮短，原則上6個(gè)月審核+20日注冊(cè)

上交所的審核時(shí)限原則上是六個(gè)月，即上交所自受理之日起六個(gè)月內(nèi)出具審核意見(jiàn)，其中，上交所審核時(shí)間不得超過(guò)三個(gè)月（首輪詢問(wèn)在二十個(gè)工作日內(nèi)，多輪詢問(wèn)在十個(gè)工作日內(nèi)），而發(fā)行人及中介機(jī)構(gòu)回復(fù)問(wèn)詢的時(shí)間不超過(guò)三個(gè)月，但是中止審核、請(qǐng)示有權(quán)機(jī)關(guān)、落實(shí)上市委意見(jiàn)、實(shí)施現(xiàn)場(chǎng)檢查等事項(xiàng)不計(jì)算在時(shí)限內(nèi)。在上交所審核通過(guò)后，證監(jiān)會(huì)會(huì)在20個(gè)工作日內(nèi)完成注冊(cè)。

大幅放寬股權(quán)激勵(lì)條件，持股5%以上股東可成為激勵(lì)對(duì)象

科創(chuàng)板對(duì)公司的股權(quán)激勵(lì)所涉及的股票數(shù)量、對(duì)象、價(jià)格和期限上都大幅放寬，有利于調(diào)動(dòng)公司核心人員的積極性，推動(dòng)企業(yè)成長(zhǎng)。

降低向戰(zhàn)略投資者配售條件要求，引入發(fā)行人高管與核心員工認(rèn)購(gòu)安排

公開(kāi)發(fā)行1億股以上的，戰(zhàn)略配售占比如果超過(guò)30%需在發(fā)行方案中充分說(shuō)明理由；1億股以下的，戰(zhàn)略投資者不得超過(guò)20%。其中，戰(zhàn)略配售投資者可以依法設(shè)立特定投資目的的證券投資基金等主體以參與股票配售，不過(guò)不參與網(wǎng)下詢價(jià)，且應(yīng)當(dāng)承諾獲得本次配售的股票持有期限不少于12個(gè)月。另外，發(fā)行人的高級(jí)管理人員與核心員工也可以設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃參與本次發(fā)行戰(zhàn)略配售，其限額限制為10%。

再融資采用注冊(cè)制

科創(chuàng)公司并購(gòu)重組，由交易所統(tǒng)一審核；涉及發(fā)行股票的，由交易所審核通過(guò)后報(bào)經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)履行注冊(cè)程序。

對(duì)于新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)來(lái)說(shuō)，由于行業(yè)仍處于成長(zhǎng)期，市場(chǎng)容量快速增長(zhǎng)，技術(shù)更新迭代迅速，新參與者不斷涌現(xiàn)，企業(yè)若能在科創(chuàng)板上市，可以較快的獲得企業(yè)發(fā)展所需的資金，投入更多資源進(jìn)行技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)能擴(kuò)張，幫助企業(yè)在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中贏得先機(jī)，在行業(yè)進(jìn)入成熟期前盡可能的提高市占率，成長(zhǎng)為行業(yè)龍頭。

項(xiàng)目融資可以脫離主體企業(yè)面臨的景氣周期

科創(chuàng)板可以使企業(yè)具備核心技術(shù)與廣闊市場(chǎng)空間的業(yè)務(wù)獲得輸血能力，不受項(xiàng)目主體企業(yè)的景氣周期影響。例如長(zhǎng)城汽車(chē)之前擬增發(fā)150億元投資關(guān)鍵配件，由于受整車(chē)周期性影響，導(dǎo)致增發(fā)未能成功。由于科創(chuàng)板的上市及再融資規(guī)則更加注重營(yíng)收與研發(fā)投入，使得企業(yè)中有較好市場(chǎng)前景的項(xiàng)目可以及時(shí)獲得資金支持。

2.2科創(chuàng)板落地對(duì)新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)格局的影響

2.2.1新能源汽車(chē)企業(yè)-制度活力及資本支出開(kāi)創(chuàng)未來(lái)

科創(chuàng)板帶來(lái)的融資便利有望加速上市企業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)和資本支出力度，現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)格局可能會(huì)被更改。我們認(rèn)為上市企業(yè)以下幾點(diǎn)可能會(huì)超越未上市公司：

1、加大對(duì)自有產(chǎn)能的開(kāi)支與建設(shè)，無(wú)需代工；

2、加大對(duì)核心零部件電機(jī)、電控、電池系統(tǒng)的研發(fā)力度，具備技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)；

3、股權(quán)激勵(lì)有望刺激員工與高管活力；

我們認(rèn)為科創(chuàng)板的落地，將助力行業(yè)的挑戰(zhàn)者改變市場(chǎng)格局；而未能把握機(jī)會(huì)的企業(yè)或?qū)⒃诒据喨谫Y浪潮結(jié)束后，面臨競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的崛起。

2.2.1動(dòng)力電池-軟包電池崛起之機(jī)

在當(dāng)前國(guó)家補(bǔ)貼政策傾向補(bǔ)貼高續(xù)航、高能量密度電池的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，動(dòng)力電池行業(yè)集中度持續(xù)向以寧德時(shí)代、比亞迪為首的動(dòng)力電池一線龍頭集中，而技術(shù)路線方面三元材料由于高能量密度的特征也獲得了全市場(chǎng)過(guò)半的市場(chǎng)份額。

2018年國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池裝機(jī)總量為56.87Gwh，其中寧德時(shí)代裝機(jī)23.5Gwh，市場(chǎng)份額達(dá)41%；行業(yè)CR5達(dá)到74%。其中寧德時(shí)代已經(jīng)獲得了上汽、廣汽、東風(fēng)、吉利、長(zhǎng)城國(guó)內(nèi)主流乘用車(chē)企訂單，以及奔馳、寶馬、大眾、起亞、日產(chǎn)等主流合資乘用車(chē)企的遠(yuǎn)期訂單。

寧德時(shí)代、比亞迪一線龍頭均主要采用方形硬殼技術(shù)路線，因此18年國(guó)內(nèi)方形封裝滲透率達(dá)到74.1%，遠(yuǎn)超其他封裝形式；同時(shí)軟包封裝滲透率達(dá)到13.4%，正式超越圓柱電池，成為國(guó)內(nèi)第二大封裝形式。

軟包封裝形式憑借輕外殼、高安全、設(shè)計(jì)靈活度高等優(yōu)勢(shì)，在高端3C消費(fèi)電池領(lǐng)域全面替代方形硬殼等技術(shù)路線，這一趨勢(shì)有望在動(dòng)力電池領(lǐng)域得到復(fù)制。

三元材料體系在能量密度方面的優(yōu)勢(shì)將在提升純電乘用車(chē)?yán)m(xù)駛里程的過(guò)程中持續(xù)放大，其相對(duì)不穩(wěn)定性也將通過(guò)軟包動(dòng)力電池的高安全性優(yōu)勢(shì)得到彌補(bǔ)，三元體系與軟包封裝相得益彰。我們認(rèn)為，掌握三元核心工藝與產(chǎn)業(yè)鏈、掌握軟包技術(shù)將成為動(dòng)力電池行業(yè)下一階段競(jìng)爭(zhēng)的重要決勝力。

海外新能源乘用車(chē)型中，累計(jì)銷(xiāo)量最高的日產(chǎn)Leaf采用AESC軟包電池配套，并即將更新為L(zhǎng)G的新一代三元軟包動(dòng)力電池；雪佛蘭Volt車(chē)型、沃爾沃品牌、奔馳品牌等亦多采用LG軟包電池配套。軟包電池的高安全性已經(jīng)獲得海外主機(jī)廠的一致認(rèn)可。

奔馳EQC400產(chǎn)品已經(jīng)申報(bào)工信部機(jī)動(dòng)車(chē)新產(chǎn)品第318批目錄，該車(chē)型海外采用LG軟包動(dòng)力電池配套；東風(fēng)雷諾也有4款新能源乘用車(chē)采用南京LG配套申報(bào)本批目錄。軟包電池在國(guó)內(nèi)應(yīng)用有望在合資車(chē)企帶領(lǐng)下提速。

國(guó)內(nèi)軟包動(dòng)力電池龍頭孚能科技2018年實(shí)現(xiàn)動(dòng)力電池裝機(jī)1.9Gwh，名列國(guó)內(nèi)第五；公司產(chǎn)品已經(jīng)獲得戴姆勒定點(diǎn)。億緯鋰能也通過(guò)與SK合作，獲得戴姆勒、現(xiàn)代起亞等海外車(chē)企動(dòng)力電池軟包訂單。國(guó)內(nèi)軟包動(dòng)力電池供應(yīng)商快速成長(zhǎng)，行業(yè)格局仍未落定。捷威動(dòng)力、卡耐動(dòng)力、中信國(guó)安盟固利、多氟多等企業(yè)也是軟包電池領(lǐng)域較強(qiáng)的行業(yè)參與者。

動(dòng)力電池企業(yè)具有較高投資門(mén)檻，目前單吉瓦時(shí)的土建/設(shè)備等固定資產(chǎn)投資仍達(dá)到2-3億元，加上鋪底流動(dòng)資金將達(dá)到3-4億元。而為了維持較高的產(chǎn)品一致性，和車(chē)企峰值需求應(yīng)對(duì)，未來(lái)1-3年動(dòng)力電池單企業(yè)產(chǎn)能達(dá)到5-8Gwh是基準(zhǔn)要求，即投資總額約為20-30億元。

動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈資金鏈仍較為緊張，憑借自有資金滾動(dòng)很難在短期完成固定資產(chǎn)投資，因此通過(guò)資本市場(chǎng)融資將是軟包動(dòng)力電池新晉企業(yè)把握最后窗口期，占據(jù)國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池市場(chǎng)一席之地的必由之路，否則將在規(guī)模壁壘下逐步喪失競(jìng)爭(zhēng)力。

2.2.2電池材料-研發(fā)高強(qiáng)度投入期

動(dòng)力電池核心材料仍處于技術(shù)快速變革期，新技術(shù)層出不窮，新產(chǎn)品導(dǎo)入加速。目前高鎳三元材料體系正式步入大批量導(dǎo)入期，硅碳負(fù)極材料進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化中后期，動(dòng)力電池材料體系即將迎來(lái)?yè)Q代。

在材料體系變革過(guò)程中，不斷有新企業(yè)嶄露頭角，也不斷有傳統(tǒng)大企業(yè)泯然眾人。之所以發(fā)生這一種情況，主要是因?yàn)楫a(chǎn)品快速變革期需要不斷投入高強(qiáng)度研發(fā)，保持技術(shù)的先進(jìn)性，否則將面臨難以解決的產(chǎn)品斷代問(wèn)題。

目前已經(jīng)在資本市場(chǎng)交易的上市企業(yè)均為行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)，18年上半年企業(yè)研發(fā)支出約為5000-9000萬(wàn)元，占公司營(yíng)業(yè)收入比例為3-5%；預(yù)計(jì)其全年研發(fā)投入金額均達(dá)到1億元量級(jí)。

以高鎳三元正極材料為例，湖南杉杉18年上半年研發(fā)投入金額達(dá)到0.9億元，而其投資建設(shè)的寧鄉(xiāng)正極生產(chǎn)基地一期一階段1萬(wàn)噸項(xiàng)目固定資產(chǎn)投資約為5.8億元，鋪底流動(dòng)資金約1.5億元，流動(dòng)資金投資總額約為15億元。當(dāng)升科技18年上半年研發(fā)投入金額約為0.5億元，其計(jì)劃投資建設(shè)的金壇正極基地一期5萬(wàn)噸項(xiàng)目總投資額達(dá)到33.5億元。

因此動(dòng)力電池正極材料單噸投資額到5億元以上，動(dòng)力電池材料領(lǐng)域已經(jīng)建立了較高的投資壁壘和研發(fā)投入壁壘。

若不能在本次科創(chuàng)板落地過(guò)程中實(shí)現(xiàn)融資，材料行業(yè)企業(yè)將面臨兩重難題

行業(yè)參與者也將逐步失去與現(xiàn)有行業(yè)龍頭角力的機(jī)會(huì)。

2.2.3電機(jī)電控-新技術(shù)戰(zhàn)略投入期

電機(jī)電控市場(chǎng)仍處于成長(zhǎng)期，行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局尚未穩(wěn)定。電機(jī)電控市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)參與者可以分為整車(chē)廠商和獨(dú)立供應(yīng)商。整車(chē)廠如比亞迪自行生產(chǎn)電機(jī)電控供本企業(yè)使用，基本不參與向外部車(chē)企供貨的競(jìng)爭(zhēng)；獨(dú)立供應(yīng)商包括上海電驅(qū)動(dòng)、深圳大地和等專(zhuān)門(mén)生產(chǎn)電機(jī)電控的公司和匯川技術(shù)等從工控領(lǐng)域向電動(dòng)車(chē)業(yè)務(wù)延伸的公司。目前整車(chē)占據(jù)電機(jī)電控市場(chǎng)近一半的市場(chǎng)份額，獨(dú)立供應(yīng)商的市場(chǎng)份額集中度低，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局仍在快速變化中。

新技術(shù)不斷涌現(xiàn)，需要廠家投入大量資金進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)。新能源汽車(chē)提升續(xù)航里程的需求，促使電機(jī)電控產(chǎn)品不斷向高能量密度、高功率密度的方向演變。在電控領(lǐng)域，比亞迪除了在推出傳統(tǒng)的IGBT功率器件用于新能源車(chē)驅(qū)動(dòng)外，正在加緊研發(fā)基于碳化硅SiC的下一代電控系統(tǒng)；國(guó)內(nèi)獨(dú)立電控供應(yīng)商中，上海電驅(qū)動(dòng)牽頭承擔(dān)了國(guó)家重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃在2018立項(xiàng)的“基于碳化硅技術(shù)的車(chē)用電機(jī)系統(tǒng)技術(shù)開(kāi)發(fā)”。預(yù)計(jì)碳化硅技術(shù)會(huì)在未來(lái)三年內(nèi)實(shí)現(xiàn)大規(guī)模商用，將改變目前國(guó)內(nèi)電控產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，功率密度和博世等國(guó)際大廠的產(chǎn)品仍有差距的局面。在驅(qū)動(dòng)電機(jī)領(lǐng)域，扁線電機(jī)等新一代產(chǎn)品能夠在現(xiàn)有基礎(chǔ)上大幅提升能量密度，已經(jīng)有少量商用。除了國(guó)外Remy、HITACHI等廠商具備該項(xiàng)技術(shù)外，國(guó)內(nèi)獨(dú)立供應(yīng)商中華域電動(dòng)具備少量的產(chǎn)能，方正電機(jī)也在籌備該項(xiàng)技術(shù)和產(chǎn)線。

我們判斷，碳化硅、扁線電機(jī)和電驅(qū)動(dòng)橋等新技術(shù)將會(huì)加速行業(yè)洗牌，打破現(xiàn)在電機(jī)電控市場(chǎng)份額零散的局面，具備技術(shù)優(yōu)勢(shì)的廠家將從競(jìng)爭(zhēng)中勝出。與此同時(shí)，各合資車(chē)廠也在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)加速投放新能源車(chē)型，國(guó)內(nèi)電機(jī)電控供應(yīng)商也將面臨快速提升產(chǎn)品性能的需求?？苿?chuàng)板的落地，使得新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈中具備新技術(shù)，同時(shí)暫未盈利的企業(yè)能夠快速獲得進(jìn)行持續(xù)研發(fā)投入和產(chǎn)線建設(shè)所需的資金，將加速產(chǎn)業(yè)技術(shù)更迭的步伐；對(duì)于未能在科創(chuàng)板上市的企業(yè)來(lái)說(shuō)，若不能在本輪技術(shù)更迭的大潮中跟上產(chǎn)品技術(shù)更新和產(chǎn)能升級(jí)的步伐，將有可能在后續(xù)的行業(yè)洗牌中處于劣勢(shì)。

科創(chuàng)板更加包容的上市制度和更快的上市時(shí)間使得具有潛力的企業(yè)在發(fā)展的早期，即使暫時(shí)未能盈利，但是有一定規(guī)模的營(yíng)收時(shí)，便可通過(guò)科創(chuàng)板上市進(jìn)行直接融資，獲得助力企業(yè)加速成長(zhǎng)的資金。這將加速原有產(chǎn)業(yè)投資孵化產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)相關(guān)企業(yè)的速度。

整車(chē)和零部件企業(yè)受下游景氣度+庫(kù)存影響周期特征明顯，在整車(chē)周期低點(diǎn)時(shí)整車(chē)企業(yè)體內(nèi)零部件企業(yè)往往無(wú)法進(jìn)行合理融資?？苿?chuàng)板有望助力相關(guān)企業(yè)在景氣度低點(diǎn)也能實(shí)現(xiàn)相關(guān)融資，幫助企業(yè)改善現(xiàn)金流金額資本開(kāi)支壓力。

建議關(guān)注已設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金的上市公司，其現(xiàn)存投資項(xiàng)目有望獲得獨(dú)立上市機(jī)會(huì)；建議關(guān)注體內(nèi)業(yè)務(wù)板塊較多的上市公司，其非核心業(yè)務(wù)剝離獨(dú)立上市將帶來(lái)股權(quán)投資價(jià)值的重估。

推薦關(guān)注新宙邦（天奈科技、張家港瀚康）、寧德時(shí)代（湖南邦普）、杉杉股份（杉杉能源、上海杉杉）、長(zhǎng)城汽車(chē)（蜂巢易創(chuàng)、曼德）的投資機(jī)會(huì)。